解密扎克伯格“护身符”：二元制股权的秘密

在对Facebook此次强大IPO的关注之中，扎克伯格的另一秘密武器，也详细地曝光在公众面前：二元制股权结构。

根据Facebook的招股书，其股权总共分为两类，即A类普通股和B类普通股，其中，B类普通股的表决权是A类普通股的十倍——根据美国媒体此前的一些报道，这个倍数和Google公司类似。

B类普通股在出售时自动转换成A类普通股；只有A类普通股才能上市。在首次公开募股（IPO）中发售的股票将是A类普通股——也就是说，公众投资者是不可能买到具有额外表决权的B类股的。

Facebook提交的SEC文件还提到，扎克伯格拥有Facebook的28.4%股权，但由于他还持有的5.338亿股B类股；根据他和此前股东们签订的一系列表决权代理协议，他们在特定情况下授权扎克伯格代表股东所持股份进行表决，也就是说，扎克伯格最终控制了10.7亿股B类股，4220万股A类股，掌握着56.9%的表决权，是最大的单一股东。

事实上，早在2009年，Facebook在进行私募阶段的融资时，就引入了二元股权结构， 以维持创始股东在关键事务上的掌控权，通过双类股权结构来扩大了创始股东的投票权。根据招股书，扎克伯格所持有的B股投票权是A股普通股的十倍。正是通过以上手段，扎克伯格拥有了56.9%的投票权，这意味着他将有能力控制股东选举的结果，包括了公司董事会成员选举和公司重大策略决定，比如任命自己的继任者等。

典型的例子，近期Facebook一项10亿美元收购移动应用Instagram的交易，是在扎克伯格与Instagram公司CEO凯文·希斯特罗姆在前者的家中私下达成的协议。而扎克伯格只是告诉董事会收购Instagram的事情，而董事们压根没有参与投票和建议。

扎克伯格俨然成为聚光灯下的独裁者，但却不是第一个通过二元股权结构来维系“独裁”的创业者，在此之前，Google，福特汽车公司，华盛顿邮报，纽约时报，VISA，EchoStar ，还有“股神”巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司，都采取了这种二元股权结构。

解密扎克伯格“护身符”：二元制股权的秘密

事实上，Facebook的二元制股权结构，初始缔造者并非扎克伯格，而是前CEO肖恩·帕克，正是其在2009年向扎克伯克进言，劝其通过二元股权结构来维护其对公司合法的、完全的控制。在电影《社交网络》里，肖恩·帕克“被”表现的角色，却是如何设计把第一个投资扎克伯格的爱德华多给踢走，让扎克伯格可以独掌大权。

而肖恩·帕克对“控制权”如此意识，却又是其自身的教训所得，在硅谷的传说中，帕克性情多变、易怒且捉摸不定，很容易激怒投资者——他参与创办的几家公司，在公司腾飞之后，他都很快被踢了出去，这一系列创业公司的名单，包括Napster、Plaxo，facebook，Spotify， Airtime在内。

Plaxo是帕克尝试创立的第一家真正的公司——提供帮助用户实时更新通讯录的网络服务，相比Napster或Facebook，这听起来有些无聊，但它是一种早期社交网络工具，下载Plaxo之后，该程序将分析你的通讯录，向所有联系人都发送一条信息，鼓励他们也使用这项服务，有人因此注册后，该软件又会进一步分析他的通讯录，继续进行传播。很短时间内，Plaxo的营销信息就发到了数百万用户的邮箱中。甚至这些经验后来又改变了Facebook的发展史。

不久，帕克却被董事会逐出公司，其破产、身无分文、一无所有，甚至连任何期权都没有。在加入Facebook后不久，也再次离开，但尽管不再是Facebook的员工，帕克继续为扎克伯格提供战略方面的建议。帕克在经历过Plaxo的乱局后，对控制权问题很敏感，他的计划赋予扎克伯格的股份以超级投票权，巩固了他的地位，使他不用担心在筹资过程中摊薄控制权，同时使他在董事会控制足够多席位，只要愿意，想在公司呆多久都行。

“Facebook的架构确保马克能保持尽可能强的控制权，肖恩对此发挥了实质性作用，这既表现在他能谋得高估值、低稀释的融资，还体现在董事会架构本身和一些关于控制权的细节上。”Facebook联合创始人达斯汀·莫斯科维兹此前曾表示。

根据招股书，就投票权而言，Facebook的B类普通股每股有十票，而在IPO中提供的A类普通股每股有一票。由于B类和A类普通股之间是十比一的投票比例，B类普通股的持股人将继续共同控制普通股合并投票权的多数，因此能够控制提交给股东审批的所有事项，只要B类普通股的股份能够代表至少9.1%的A类和B类普通股的所有流通股。

招股书中还明确道：Facebook拥有一个二元股权结构，向扎克伯格提供可以掌控要求股东批准事项决策的能力，即使他拥有的明显少于额外的A类和B类普通股。这种集中控制表示，扎克伯格持一股，而对应十个投票权，即同股不同权。即使他的股份被稀释，但在决策上还是享有很大的权力。

除此之外，扎克伯格获得了和股东签订的表决权代理协议，他们在特定情况下授权扎克伯格代表股东所持股份进行表决。这项协议在IPO完成后仍然保持效力。

根据招股书提到的这些协议，几乎在IPO之前投资Facebook的所有机构和个人投资人，都同意在任何需要股东投票的场合均按照扎克伯格的指示投票，并且授予扎克伯格不可撤销的代理权。

投票协议还规定，投资者不得：（1）收购Facebook任何资产或业务的所有权；（2）不得需求任何公司证券投票权的代理权；（3）以“证券交易法”第13条的名义形成任何“集团”；（4）提名任何没有被现任董事提名的人为新董事，不能提出任何需要股东投票的提议，不能发起、投票支持发起、呼吁发起股东大会特别会议；（5）公开宣布打算做以上任何一项行动。

当然，对扎克伯克这种超级投票权，也给出了一些约束，但是，与这种超级投票权所拥有的“超级权力”相比，这些“约束”之力是非常弱小的。

招股书中提及，扎克伯格所享有的B类股的各种特别权益，直至其死亡时自动失效。另外，在IPO之后，除了投票协议约束的232，542，558股B类普通股之外，如果投资者出售、转移、转让、抵押或以其它方式抵押股权，那么，这些股票将不再受制于此前的投票协议的规定。

“当然， 如果扎克伯格先生不再积极从事公司的管理，扎克伯格对投42，245，203股A股普通股和215，919，085股B股普通股的超级投票权协议将终止”，Facebook招股书中称。

二元制股权成为硅谷新宠

Facebook的二元股权结构曝光之后，“股神”巴菲特对此深表赞同。巴菲特表示，对于扎克伯格而言，紧紧握住对Facebook的持股是一项明智的举措，即便在Facebook上市之后。

有分析人士表示，Facebook所采取的“二元制”股权结构将逐渐成为硅谷的新标准，被更多创业公司特别是科技企业采纳。而科技企业之所以喜欢这种结构，是因为创始人可以在上市融资后依然把握企业发展方向。

但事实上，二元股权结构也是把“双刃剑”，对于核心控制者，是层合法的核心保护壳，但从另一个角度来说，如果核心控制者犯了错误，造成了投资者的损失，轻则可能引来投资者的抱怨，严重的，还有可能毁掉一家公司的未来。

事实上，这种二元股权结构——以及他们制造的争议——在公司的世界里并不是什么新鲜事。很多创建企业的家族和个人都授予自己特殊的投票权以保护公开募股后对公司的控制权。这种结构被运用在纽约时报公司（The New York Times Company）、福特（Ford）、巴菲特的伯克希尔哈撒韦公司（Berkshire Hathaway），以及Visa and EchoStar Communications，还有默多克的新闻集团（News Corpation）

这种股权结构就是给企业上保险的。在1988年，SEC为了应对股东的抱怨，准备出台驱逐二元股权结构的法律，但一年后被联邦法院否决。于是SEC调整了自己的规则——禁止企业在上市后调整二元股权结构。一旦开启先河，时局就很难控制了，这其实就默许了公司是可以用二元股权结构走向公开市场。另一种使用二元股权结构的考虑是，允许创始人或创始人的家族维持和保护一种独特的企业文化。这是二元股权结构被运用于传媒企业的原因。包括华盛顿邮报和纽约时报。

在默多克掌控的新闻集团News Corporation中，默多克家族以12%的股权占近40%的投票权。但这对其投资者来说，却不是件令人愉快的事情。加州公共雇员退休系统作为美国最大的公共养老基金，持有新闻集团700万股总价值122，000，000美元的股份，其中包括550万美元没有投票权的股份。他们的高级投资组合经理安妮·辛普森 认为，二元股权结构是一个腐败的治理体系。

英国《金融时报》一篇文章称，此前，摩根士丹利曾要求过纽约时报放弃其二元股权结构。在纽约时报，持有99%股权的股东只能选出董事会13个席位中的4个。其援引大摩某位高层的话，公司外的投资者在购买股票的时候，需要有完整的认识，而他们手上的股票仅有次等的投票权，仅仅“是个陪遛弯”的角色。

媒体圈外的例子是福特汽车。福特家族拥有B股，虽然B股只占福特流通股的2%，却占据40%的投票权。

一项统计材料显示，根据机构股东服务公司的一项数据，在标准普尔的500支股票索引中，只有6%的公司采用这种二元股权结构。

在Google IPO前，这种二元股权结构都快被人遗忘了。Sergey Brin和Larry Page在出售他们的股权后，直至降到仅17%时，却依然牢牢掌控着投票权。

硅谷一众公司把这股浪潮又掀起来了，从Google到linkedin和Facebook，还有Zynga等等，二元股权结构成为了互联网亿万富翁地位的新标志。

而2009年11月，位于芝加哥的Hyatt Hotels在上市时只出售A股，引发了同样的争议和分析。掌控酒店的普里茨科家族保持B股和主要的投票权，“当然这种股权结构也有失败的案例，例如摩托罗拉曾投资”依星“无线通讯系统，却被较便宜的GSM电信网络系统打败，UTSTARCOM（小灵通手机）也是因转型管理不善，上市后就出现管理问题。Bate录影带被VHS录影带打败，后者又被CD/DVD打败，而现在又由MP3/MP4主导电子音乐影像市场。如果在二元股权结构之下的公司控制人没有及时地紧跟市场变化，很可能投资股份或创业股权变成一文不值。

一些资产管理公司，比如T Rowe Price，对二元结构的投资并不积极。“我们强烈反对这种二元资产结构”，T Rowe Price曾在英国《金融时报》表示，“我们没有任何活跃在新闻集团的股份投资，因为我们不希望有一个无投票权的立场。”

英国金融时报专栏作者约翰·加普（John Gapper）就撰文写到，二元股权结构，并非每个企业的咖啡。在这篇文章中，他认为，超级投票权的价值无法按价格量化，内部和外部投资者对公司的不等权益，外部投资者很难知道内部人是否会作出影响财务权益的行为，而只有在这类事情发生时，外部投资者才有知晓权。

对于Facebook而言，维护创业者居于强势地位的二元股权结构，同时也带来这家公司在融资上的影响，尽管在Facebook强势的商业模式之下，这种影响甚小。在Facebook的招股书中，也提及了这种二元股权结构可能造成的影响：可能会导致我们的A类普通股对某些投资者的吸引力降低，或者对我们的交易价格造成损害。

21世纪经济报道
王珊珊 赵晓悦

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